הסדר החוב של ישראל - סולל דרך או דוגמא יוצאת דופן?

להערכתי, נוכל לבחון עד כמה ההסדר של חברת אפריקה ישראל סלל את הדרך להסדרים הבאים או מהווה דוגמא ייחודית בהיבט הזה.

פורום שוק החוב האחרון, אותו ייזמה חברת מידרוג, התמקד בנושא הסדרי החוב בשוק המימון החוץ בנקאי בישראל. שנת 2009 אופיינה בעליה משמעותית במספר הסדרי החוב בשוק המימון החוץ בנקאי בישראל ובהיקף החוב המצוי בהסדר. עפ"י אומדני מידרוג, 45 מנפיקים נמצאים בתהליכי הסדר, בהיקף חוב העומד על כ- 14 מיליארד ₪, למחזיקי אגרות החוב. המשבר הפיננסי העולמי, עצירת מגמת הצמיחה במשקים מובילים בעולם ומחנק אשראי, הם בין הגורמים העיקריים לעליה במקרי כשל הפירעון בישראל. יחד עם זאת, הגידול בהיקף הקרן, אשר עמדה לפירעון בשנת 2009 לסך של 10 מיליארד ₪, יצר צורך מיידי במחזור חוב בשווקים קשים שהאיץ את תהליכי הסדרי החוב.

מרבית הדוברים בפורום שוק החוב התייחסו להסדר של חברת  אפריקה ישראל מול מחזיקי אגרות החוב, כסולל הדרך להסדרים הבאים בארץ. אחד התקדימים בהסדר החוב של אפריקה ישראל הינו יצירת העדפה כלכלית לנושים, המחזיקים באגרות החוב הקצרות לעומת הנושים המחזיקים במכשירי חוב בעלי טווחים בינוניים וארוכים. 

הערכת סיכוני אשראי של חברת Moody's וחברת מידרוג, משלבת בין הסיכוי לכשל פירעון חוב (לרוב באמצעות אי עמידה במועד פירעון התשלומים) לבין שיעור השיקום בקרות אירועי כשל פירעון. לפירמות, סוגים שונים של חוב הנבדלים מבחינת בכירות. בהינתן סוגים שונים של חוב מבחינת בכירות הרי שיכולת השיקום משתנה מקבוצות חוב אחת לשנייה בהתאם למעמדם. לדוגמא, יכולת השיקום של חוב המובטח בנכס עולה על יכולת השיקום של חוב שאינו מובטח ובעל מעמד שווה לחובות לא מובטחים אחרים וכן הלאה.

ההתייחסות של חברת הדירוג לשיעור השיקום אינה מתחשבת בהבדלים שבין סוגי החוב השונים מבחינת מועדי התשלומים. הנחת המוצא היא כי באירוע של כשל פירעון כל הסדרות בעלות אותו מעמד משפטי יאוגדו ל- Pool  אחד. שיעור השיקום של כל Pool   ייגזר ממעמד החוב לעומת חובות אחרים. בתוך ה- Pool   ידורגו כל הסדרות באופן שווה ללא התחשבות במועדי התשלום כמקובל בתהליכי כינוס ופירוק. לפיכך, לא ניתן דירוג שונה לסדרות קצרות, בינוניות וארוכות אלא עפ"י בכירות החוב.

בהסדר החוב של אפריקה ישראל ניתנה עדיפות למחזיקי אג"ח הקצרות לעומת הסדרות הבינוניות והארוכות בשיעור השיקום בטווח המיידי. האם ניתן להסיק מהסדר אפריקה, כי הוא טרף את היסודות שהוצגו לעיל?

להערכתי, קיים קושי להקיש מהסדר החוב של אפריקה על אי עמידת המתודולוגיה במבחני הפרקטיקה. כפי שהסבירו לנו המשפטנים הרי שבמקרה של אפריקה ישראל לא הוגשה בקשה להסדר חוב עם מחזיק החוב בעקבות אי עמידה בפועל בתשלומי החוב, אלא כאיתות על אפשרות של אי עמידה בתשלומי החוב. במקרה של אפריקה ישראל לא הוגדרה חדלות פירעון ע"י בית המשפט זאת משום שהגדרת חדלות הפירעון אינה מוחלטת ובית המשפט נמנע מלקבוע עמדה באשר לחדלות הפירעון. יחד עם זאת, לא בהכרח שהכרזה על חדלות פירעון היתה מניבה תוצאות אחרות להסדר החוב. מן האמור עולה המסקנה כי  בפרספקטיבה של זמן, נוכל לבחון עד כמה ההסדר של אפריקה ישראל סלל את הדרך להסדרים הבאים או מהווה דוגמא יוצאת דופן.

קרא עוד כאן